중국주식: 후야 (HUYA) - 지금이 투자하기에 적기일까? (+최근 합병 사례 확인)

안녕하세요. 내일의 그래프입니다. 오늘은 중국의 라이브스트리밍 업체인 후야에 대해서 알아보려고 합니다. 얼마전 요청을 주신 분도 있었고, 저도 관심있는 게임 스트리밍 분야이기 때문에, 한번 알아보았습니다. 후야는 내년 상반기에 2위 업체인 도위와 합병도 마무리하여, 중국내에서 스트리밍 공룡이 될 것으로 예상이 되고 있습니다.  간단히 업계 전망, 사업 현황을 살펴보고, 향후 전망이 어떨지 알아보도록 하겠습니다. 

 

후야는 중국 최대의 실시간 게임 스트리밍 플랫폼으로 2020년 2분기 말을 기준으로, 평균 월간 활성 사용자수 일억육천팔백오십만명(1.69억명)을 기록하였습니다. 합병을 하게될 도유는 같은 분기 거의 비슷한 일억육천오백삼십만명(1.65억명)의 평균 월간 활성 사용자수를 기록했습니다.  두 플랫폼이 합쳐지면 중국의 게임 스트리밍 시장 대부분을 차지하게 될 것으로 전망이 됩니다. 거대 스트리밍 플랫폼 간의 합병으로 3억명 이상의 사용자와 100억달러 이상의 시장가치를 지닌 회사가 탄생할 것으로 보입니다. 물론, 두 플랫폼 간 중복 인원이 있다는 점을 감안해야겠지만, 그래도 대형 플랫폼으로 거듭날 것에 대해서는 이견이 없습니다. 

 

매출 구조는 크게 복잡하지 않습니다. 매출 대부분을 차지하는 것은 실시간 스트리밍에서 오는데, 유저들은 유료회원으로 구독료를 내기도 하고, 스트리밍시청을 하면서 가상 아이템 구매, 특수효과, 좋아요 등의 물품들을 구매할 수 있습니다. 유저들의 선호도를 따라 다양한 광고도 게재하고 있어서 광고료 매출도 받고 있습니다.  후야는 또 이러한 매출을 적극적으로 비제이들과 공유하여, 더욱 알찬 컨텐츠가 올라올 수 있는 선순환 구조를 구축하고 있습니다. 

 

전체 매출에서 스트리밍 매출이 약 95%, 나머지 광고 매출이 5% 정도를 차지하고 있습니다. 지난 3년간 이 비중에 큰 차이는 없었습니다. 

 

주로 중국의 대형온라인쇼핑몰에 적용되는 그림이기는 하지만, 후야도 기본적으로 비제이에게 인센티브를 공유하는 그림은 유사하다고 보고 있습니다. 이런 비제이들을 전문적으로 육성하고, 관리해주는 전문 기획사들까지 있는 상황입니다. 

 

우선, 후야 관련 자료를 보면서 몇가지 의문점이 좀 생겼습니다. 우선 이 시장은 얼마나 크고, 얼마나 커질까 하는 점입니다. 사우스차이나모닝포스트의 기사를 보면 올해 이 시장에서 발생하는 전체 매출은 약 35억 달러 수준으로 나와 있습니다. 이 정도 규모로는, 이 시장이 엄청나게 큰 시장이라고 보기는 어려울 것 같습니다.  우선 시장 자체가 굉장히 커야 먹을 파이가 많이 생기는데, 예상보다는 규모자체가 크지는 않습니다. 물론, 여기에는 게이밍 스트리밍만 포함하고 있기 때문에 다소 작게 나올 수도 있다는 점은 감안해야겠습니다. 다른 자료에서는 글로벌 시장 규모는 약 400억 달러라고 하고 있어서, 중국 시장 35억 달러는 조금 보수적으로 잡은 수치로 보여지기도 합니다. 

 

그렇다면 향후 성장률은 어떨까요? 세계경제포럼에서는 향후 5년간 연 8% 정도의 성장률을 예상하고 있습니다. 역시 생각보다 크게 증가할 것이라고는 보지 않고 있습니다. 다른 자료에서는 연간 18%, 19%로 보고 있어서, 8%는 다소 보수적으로 잡은 수치로 보이기는 합니다.  예상과는 달리, 시장 규모가 예상보다 크지는 않고 성장률도 엄청나게 높은 편은 아닌 것으로 보입니다. 다만, 프로스트 설리반은 향후 시장 성장률이 34%로 굉장히 높게 보고 있기도 합니다. 

 

두번째 의문점은 회사의 하락하는 성장세입니다. 후야의 연도별 매출 증가율을 살펴보면, 2019년까지는 나쁘지 않습니다. 2017년 193%, 2018년 102%, 2019년 77.4%입니다. 그런데 조금 우려되는 것이, 6월 말 기준 최근 12개월을 보면 성장률이 16%로 훅 떨어집니다.  우측의 분기별 그래프를 살펴보면, 분기별로 연간 매출 증가율이 지속적으로 하락하고 있음을 확인할 수 있습니다. 빠르게 성장하는 회사의 경우, 저는 연간 50%의 매출 성장률을 기준으로 잡고 있는데, 약 후야의 경우 30% 정도여서 조금 의문이 있습니다. 
도유의 경우도 6월 말 기준으로 최근 3분기 매출 성장률이, 각각, 76%, 45%, 30%로 지속적으로 하락하는 모습을 보이고 있습니다. 코로나 사태로 인해 사람들이 온라인 매체를 더욱 활용할 것이라는 예상과는 달리, 매출 성장률은 약세를 보이고 있습니다. 그나마 다행인 것은 매출성장률은 다소 둔화되고 있지만, 영업이익마진은 지속적으로 증가하고 있습니다.  2018년 4분기 약 1.23%의 영업마진율은 2020년 3분기 7.9%까지 올라온 상황입니다. 이제 조금씩 이익이 증가하는 추세라고 보여집니다. 특히 3분기 기준으로 보면 영업이익은 1년전대비 무려 117% 증가하였습니다.  매출이 폭발적으로 성장하는 산업 초기 단계로 보기는 조금 어려워 보이고, 보수적인 입장을 취해, 이익이 조금씩 증가하는 성숙단계로 진입하는 것으로 보는게 좋지 않을까 생각됩니다. 

 

또 하나 조심해야 할 부분은 바로 최근 중국 당국의 스탠스입니다. 중국은 특정 플랫폼에서 판매자에게 독점적으로 거래하는 것을 요구하거나 고객들에게 차별화된 가격을 제시하는 행위 등을 불법으로 규정하고 있습니다. 아무래도 알리바바, 텐센트 등의 중국 인터넷 기업들의 시장 가치가 감소할 수 밖에 없을 것입니다.  후야가 도위와 합병을 하게 되면, 스트리밍에서는 독점적인 지위를 가져갈 수 밖에 없기 때문에, 당국은 이를 더욱 눈여겨 볼 수 밖에 없을 것 같습니다. 스트리밍까지 바로 제어하지는 않겠지만, 이 부분도 조심해야 할 것 같습니다. 

 

즉각적으로 생각해볼 수 있는 후야의 강점은, 바로 중국의 아이티(IT)공룡 텐센트가 주주라는 것입니다. 텐센트는 이미 전세계에서 매출 기준 가장 거대한 게이밍 업체입니다. 텐센트는 후야와 도유의 합병을 추진하여 중국내 스트리밍 관련 독점적인 지위를 확보한다는 전략을 가지고 있습니다.  양법인은 합병 이후, 약 3억명의 게이밍시청 인구를 확보하게 되고, 2019년 집계된 중국의 3.4억명 전체 게임 시청 인구 중 대부분입니다. 최종적으로 텐센트는 합병법인의 67.5% 지분을 가져갈 계획입니다. 합병을 통해 텐센트가 보유했던 스트리밍업체 펭귄도 합병법인에 합류하게 되어 시너지를 추구할 계획인데, 합병법인은 펭귄을 약 5억불에 인수할 계획이라고 합니다. 두 합병법인의 현금과 단기투자금을 합하면, 약 27억 달러를 가지고 있기 때문에, 큰 부담은 안될 것으로 보입니다. 

 

텐센트가 배경에 있다는 점의 또다른 시너지 요인은 바로 클라우드 게임입니다. 직접 게임을 피시에 설치하는 시대는 지나가고 있고, 텐센트와 두 회사는 이미 클라우드에 저장된 게임을 즉시 실행하여 플레이할 수 있는 체제를 테스팅하고 있다고 합니다. 
시청을 하는 동시에 게임도 바로 할 수 있기 때문에, 이 둘이 결합되면 엄청난 시너지가 예상이 된다고 할 수 있겠습니다. 텐센트는 이미 위게임, 위챗 등의 텐센트 플랫폼을 통해서도 후야 플랫폼을 노출시키고 있습니다. 엄청나게 끈끈한 협력관계를 구축하고 있다고 할 수 있겠습니다. 

 

또 한가지는, 후야가 게이밍 쪽에만 집중하는 것이 아니라, 라이브스트리밍을 활용한 다른 분야로도 계속 진입하기 위해 노력하고 있습니다. 비게임 분야인, 탤런트쇼, 애니메이션, 야외활동 등입니다. 컨텐츠를 다변화하면서 오히려 다른 유형의 소비자들을 더 데리고 올 수 있을 것으로 보이고 이를 통해 매출 다변화를 추구할 것으로 보입니다. 

 

또 하나, 긍정적인 점을 살펴보면, 바로 합병 이후의 모습입니다. 두 회사가 합병하게 되면 많은 시너지가 있을 것으로 예상됩니다. 경쟁적으로 좋은 크리에이터를 데려오기 위해 집행했던 비용의 효율화를 추구할 수 있고, 양쪽에서 동시에 집행했던 비용의 절감을 볼 수 있겠습니다.  게임을 독점 중계하는데에도 독점중계권을 가져오기 위해 비용이 수반되는데, 지금까지 도위와 후야가 경쟁적으로 입찰하여 가격을 올렸다면, 합병으로 협상력이 한층 높아질 수 있습니다. 더 큰 것은, 양측에서 서로 겹치지 않았던 컨텐츠를 통해, 더 많은 유저를 데려올 수 있지 않을까도 기대됩니다. 

 

현재의 젊은 세대들이 영상에 더욱 익숙한 세대이기 때문에, 스트리밍 중심의 사업은 장기적으로 성장할 가능성은 높다고 생각합니다. 특히, 이런 강점은 합병이 완료된 이후에 더욱 부각될 것으로 보입니다.  하지만, 지금 당장 고려해야 할 것은 매출성장률이 높지 않고, 합병을 앞두고 있기 때문에, 예상보다 잡음이 많아 어수선한 분위기일 수도 있지 않을까 생각해봅니다. 합병과 관련하여 비용도 꽤나 소요될 것 같습니다.  텔라닥은 8월 4일 경에 리봉고와 합병을 발표하였는데, 그 이후로 하락세를 보여왔습니다. 장기적으로 원격의료를 긍정적으로 보고 있지만, 시장은 불확실성을 매우 싫어하는 것 같습니다. 

 

후야의 주가추이도 보시면, 10월 12일부터 이미 주가가 하락 추세에 있었고, 12일 합병이 발표된 이후에도 시장이 부정적으로 반응했음을 확인할 수 있습니다. 시장이 미리 대응하는 모습은 참 놀랍습니다.  실제 합병이 완료되는 내년 상반기까지 횡보하고 사업은 다소 소강상태이지 않을까 싶습니다. 저는 즉각 자금을 투입하기 보다는, 하락할때마다 조금씩 모아가는 전략이 더 좋지 않을까 생각을 합니다. 오늘도 들어주셔서 감사합니다.