미국전기차: 워크호스 - 돌다리도 두들겨 보자 (+밝은 전망 속, 5가지 불안요인)

안녕하세요. 내일의 그래프입니다. 오늘은 최근에 주목받고 있는 워크호스에 대해서 알아보려고 합니다. 원래 로즈타운모터스도 함께 알아보려고 하였습니다. 두 회사는 지분관계로 엮여있기도 하지만, 양사간 지적재산권 및 매출 공유 계약이 체결되어 있기 때문입니다. 게다가 로즈타운의 씨이오가 워크호스의 전 씨이오기도 했습니다.  다만, 워크호스의 내용이 너무 길어져서 로즈타운은 간략히만 언급하고 다음 기회에 조금 더 살펴보겠습니다.  

 

워크호스는 2007년에 설립된 라스트마일 전기 배달 트럭을 생산하는 업체입니다. 라스트마일이라 함은 고객에게 직접 배송되기 직전의 마지막 배송을 뜻합니다. 우리가 잘 알고 있는 쿠팡맨들의 트럭을 상상하시면 되겠습니다. 회사는 지금까지 400대의 트럭을 생산했다고 언급하고 있습니다. 2007년부터의 업력을 감안하면, 아주 높은 숫자는 아닌 것 같습니다.  워크호스는 동시에 호스플라이라는 택배용 드론도 같이 생산하고 있습니다. 두 제품 모두 향후 높은 수요가 있을 것이라는 점은 충분히 예상할 수 있습니다. 

 

주가가 굉장히 많이 올랐는데, 미국우체국에서 선정하는 차세대 배송트럭 생산업체에 선정될 수 있다는 기대감도 상당 부분 반영되어 있습니다. 우체국은 십육만오천대의 트럭에 대한 주문을 낼 예정인데, 이에 대한 총 가액은 약 63억달러에 달하는 대규모 계약일 것으로 예상되고 있습니다.  원래 10월에 최종 발표가 예정되어 있었지만, 이 결정이 연말로 미뤄진 상태입니다. 이에 따라 하락했던 주가가 다시 최근에 상승을 하고 있습니다. 

 

워크호스가 타겟으로 삼고 있는 시장은 연간 삼십오만대의 라스트마일 배달 트럭이 팔리는 시장으로 대당 오만불 감안시 180억달러의 큰 시장입니다. 이 시장에서 전기트럭이 차지하는 비중은 현재 약 1% 남짓으로 향후 높은 성장 가능성이 있다고 하겠습니다. 이 시장에서 워크호스가 적절히 포지셔닝하고 있어 보입니다.  최종 배달 트럭을 필요로 하는 주요 업체들인 유피에스, 디에이치엘, 페덱스 등으로부터 자사트럭에 대한 검증이 끝났다는 점을 강조하고 있습니다. 본사 공장에서 최대 연간 육만오천대까지 생산할 수 있다고 언급합니다. 

 

최근에는 판매와 관련된 긍정적인 뉴스도 흘러나오고 있습니다. 6월에는 이트럭(eTruck)에 20대의 트럭을 판매할 계획을 발표하였고, 11월 9일에는 프리차드사로부터 주력인 씨천(C-1000) 500대 구매주문을 받았는데, 이 계약이 성사된 것은 최근에 협업계약을 체결한 히타치아메리카의 주선으로 이뤄진 것으로 보입니다.  이 오백대에 대해서는 2021년에 생산될 것으로 예상한다고 3분기 콜에서 밝힌 바 있습니다. 히타치는 자사가 보유한 전기차 관련 기술을 활용하여 워크호스의 전반적인 생산능력 향상을 도울 예정이고, 또, 미국에 소재한 금융계열사인 히타치아메리카를 통해 워크호스의 판매망을 구축하고 워크호스 차량 구매에 대한 자금조달을 지원할 예정입니다.  프리차드사는 107년의 영업력을 가지고 있고, 50개주에 연간 3만대의 차량을 판매하고 있는 우량한 업체로 보입니다. 워크호스에 대해서도 긍정적인 평가를 내리고 있습니다. 

 

7월에는 대형 트럭렌털회사인 라이더가 자사 플랫폼에 워크호스 트럭도 편입시켜 향후 판매 및 렌털을 유도할 계획이라는 기사도 있었습니다.

이외에 픽업트럭 생산업체 로드타운모터스 지분도 10%를 가지고 있는데, 로즈타운이 개발 중인 픽업트럭인 엔듀어런스 생산에 워크호스의 지적재산권을 사용하기로 되어 있습니다. 이를 대가로 워크호스는 로즈타운의 지분 10%을 받았습니다. 또한, 첫 20만대 판매분에 대해서는 1%의 라이센스 사용료를 받게 되어 있습니다.  여기서 약 1.2억달러의 매출이 기대된다고 할 수 있겠습니다. 워크호스는 원래 생산 예정인 엔듀어런스의 전신인 더블유15(W-15) 생산계약을 로드타운에 이전하면서 초기 육천대 생산에 대해서는 4%의 커미션을 받을 수 있게 됩니다. 여기서는 약 천사백만불의 추가 매출이 예상된다고 할 수 있겠습니다. 

 

게다가 친환경인 점, 그리고 3년째부터 바로 비용절감이 가능하다는 점도 매력적인 요소입니다. 지금까지 살펴본 바로는 향후 시장여건도 우호적이고, 워크호스가 실행만 해낼 수 있다면 좋은 결과가 예상이 됩니다. 이번에는 몇가지 부정적인 점들에 대해서 다뤄보겠습니다. 

 

 

가장 먼저 재무현황을 살펴보면 조금 우려스러운 점을 발견할 수 있습니다. 최근 10년간 연도별 현황을 보면, 단 한번도 영업이익을 기록한 적이 없습니다.  그렇다고, 매출이 증가하는 모습을 보이는 것도 아니고, 2016년, 2017년에 소폭 증가한 이후 다시 대폭 감소된 추이를 이어가고 있습니다.  최근 12개월 기준으로 당기순이익이 급격하게 하락한 모습을 보이는 부분에 대해서 경영진은, 대부분 이자비용과 전환사채 전환 관련 비용이어서 영업이익을 중심으로 보는 것이 회사의 경영 성과를 더 정확하게 측정할 수 있다는 의견입니다. 아직까지 회사 제품에 대한 수요가 높다고 볼 여지는 없어 보이고 생산능력이 뒷받침된다는 증거가 보이지 않습니다.

 

재무상태표를 봐도 크게 긍정적인 모습을 발견하기는 조금 어렵습니다. 부채가 총 자산보다 높은 상황입니다. 이는 지속적인 적자 경영으로 인해 지속적으로 자금조달이 필요했다는 점입니다. 다행히 최근 주가 상승에 힘입어 약 2억 달러의 자금조달에 성공했는데, 이에 대해 워크호스는 약 4%의 이자율을 부담하게 됩니다. 

 

현금흐름표를 봐도 전체적인 그림은 긍정적이지는 않습니다. 지속적인 마이너스 영업현금흐름을 자금조달을 통해서 메꾸고 있다는 모습을 보실 수 있습니다. 가장 큰 이유는 매출이 충분히 발생하지 않고 있다는 점입니다. 재무상태로만 보면 굉장히 불안정한 느낌을 지울 수 없습니다. 

 

두번째는, 계약이 생산과 판매로 이어지지 않는다는 점입니다. 2018년 6월 15일, 워크호스는 유피에스와 천대의 트럭을 생산하기로 계약을 한 바 있습니다. 기사를 보면, 최소 50대는 실제 주문으로 이어진 것으로 보입니다. 하지만, 이후 유피에스가 워크호스로부터 잔여 수량을 인도 받았다는 내용은 찾아볼 수 없습니다. 

 

오히려 유피에스는 2020년 1월 어라이벌이라는 영국회사로부터 만대의 전기트럭을 주문했다는 소식도 보이고 유피에스 산하의 벤처회사는 어라이벌에 투자를 하기도 하였습니다. 워크호스가 유피에스에 추가로 생산하지 못하고 있는 점은 주의가 필요한 것 같습니다. 다만, 계약이 아예 사라진 것은 아니고, 생산능력의 이슈인 것으로 보입니다.

 

예상보다 생산량도 굉장히 저조한 것으로 보입니다. 지금까지 워크호스가 보유한 총 주문수량이 거의 1700대에 달하는데, 이에 대해 대규모 생산이 이뤄졌다는 자료는 없습니다. 특히, 시장에서는 이번 3분기에 매출이 백이십오만불 정도 발생할 것으로 예상이 되었지만, 매출은 오십칠만불에 그쳤습니다. 총 7대의 트럭만 생산했다고 합니다.   배터리 공급량 부족과 코로나 사태로 들고 있기는 하지만, 사실 이 문제는 모든 회사에 적용되는 이야기이기 때문에, 실행력은 다소 아쉬움이 있습니다. 유피에스에도 원래 생산하여 배달하는 것이 목표였지만, 생산 이슈로 인해, 딜레이가 있다고 합니다. 다행인 것은 유피에스가 이 점에 대해 충분히 이해하고 인지하고 있다는 점입니다.  유피에스는 아직 워크호스와의 관계에 대해 긍정적이라는 발언이 있었습니다. 

 

또한, 두곳의 공매도 세력이 워크호스에 대해 부정적인 의견을 피력한 바 있습니다. 비교적 상세한 보고서로 니콜라를 공격했던 힌덴버그가 7월 경에 공매도 공격을 한 바 있고, 최근 10월에는 퍼지판다라는 곳에서도 숏보고서를 제작한 바 있습니다.  비교적 상세한 내용을 공시하였는데, 워크호스의 트럭이 미국우체국이 원하는 기준 요건에 미달했고, 주차 중 브레이크가 잘 작동하지 않아 운전수가 부상을 입었다는 내용도 있었습니다. 물론 사실이라고 입증된 바는 없습니다. 다만, 최근에 아크인베스트의 캐시우드가 워크호스 주식을 사고 있다는 소식도 들려와서 아크가 든든한 지원군 역할을 하고 있습니다.

 

마지막으로 워크호스에게 가장 중요한 계약은 유피에스(USPS) 조달건입니다. 현재 최종 세개의 회사가 결정을 기다리고 있습니다. 터키회사인 카잔은 미국의 모건올슨사와 협력을 하고 있고, 미국의 오쉬코쉬는 포드사, 그리고 워크호스입니다. 사실 가능성은 다 열려 있다고 생각을 합니다.  카잔은 터키회사여서 현재 정치적 관계를 고려하면 배제당할 수 있다고 생각할 수도 있겟지만, 협력하고 있는 회사인 모건올슨은 장기적으로 미국우체국에 트럭을 납품했던 회사입니다. 오쉬코쉬도 미정부와 장기적인 계약관계를 갖춘 회사입니다. 단, 두 회사의 단점은 카잔은 하이브리드, 오쉬코쉬는 내연기관 차량이라는 점입니다.  이점에서 퓨어 전기트럭을 채용한 미국업체인 워크호스도 가능성은 있다고 보아야 하지 않을까 싶습니다. 아마 미국우체국은 전체 조달량을 한업체에 주기보다는 이를 나눠줄 것으로 생각되기 때문에, 워크호스고 충분히 가능성은 있어 보입니다. 저는 오히려 문제는 그 다음이라고 생각합니다. 이때부터 워크호스의 문제가 본격적으로 붉어질 수도 있을 것 같습니다.  지금도 주어진 생산량을 맞추기 위해 다소 허덕이는 모습을 보이고 있는데, 과연 우체국에서 주어진 물량을 생산할 여력이 있을지 잘 모르겠습니다. 바로 물론, 어느 정도 할당량을 받고 이후 추가적인 증자를 통해 생산능력을 확대할 수도 있겠습니다.  이 점은 다시 기존 주주에게는 부정적인 요인입니다. 물론, 로즈타운 모터스도 활용할 수 있겠지만, 로즈타운은 엔듀어런스 생산에 집중도 필요한 상황입니다. 

 

워크호스는 저에게 있어서 다소 어려운 종목입니다. 워크호스의 과거를 보면 회사에 대해서 부정적인 입장을 견지하게 되는 것 같습니다. 현 로즈타운모터스의 창립자이자 씨이오인 번스는, 과거 워크호스의 창립자이기도 했습니다. 그런 면에서 로즈타운도 면밀히 살펴보아야 하겠습니다.  어떻게 보면, 내부거래를 통해서 향후 매출가능성이 보인다는 점에서 한층 높은 잣대를 가지고 봐야할 것 같습니다. 하지만, 최근 발표한 내용과 전기트럭의 미래를 감안하면 충분히 가능성이 있어 보이기는 합니다. 단기적으로는, 미국우체국 선정 건에 대한 기대, 4분기 생산량 확대, 최근의 긍정적인 소식에 힘입어 더 오를 여지는 충분히 있어 보입니다.  하지만, 경쟁자들이 더욱 많아지고 있는 시기입니다. 장기적으로는 아직 확신이 들지 않아서, 저는 당분간 관망하고 추이를 지켜볼 예정입니다. 다음에 기회가 되거나 요청이 있으시면, 로즈타운도 다뤄보도록 하겠습니다. 오늘도 들어주셔서 감사합니다.