안녕하세요. 내일의 그래프입니다.
오늘은 일루미나와 유사한 업종에서 경쟁하고 있는 유전체 분석업체 인비태에 대해서 알아보겠습니다.
인비태는 암, 심장병, 출산과 같은 분야에서 유전체 검사를 수행합니다. 유전자 검사부터 분석, 상담까지 유전자와 관련된 일련의 서비스를 제공하는 플랫폼 기업입니다. 낮은 가격에 신뢰할 수 있는 유전자 진단 서비스를 제공하는 것이 목표입니다. 예시로, 인비태의 유전자 검사 비용은 최저 250달러 정도인데, 1991년에 설립된 유전자 진단 서비스업의 대표기업, 미리어드 제네틱스가 제공하는 검사 비용은 1,000달러 이상입니다. 가격을 더 낮춰서 소비자 입장에서는 진입장벽이 낮아지고 이로 인해 많은 데이터가 모이면 개인맞춤헝 의료시대의 플랫폼까지 만들 수 있습니다. 유전자 검사는 더 저렴해지고 있어서 일반 대중으로까지 빠른 확산이 이뤄질 수 있고, 이를 활용할 수 있는 분야는 무궁무진하다는 점 자체는 부인할 수 없습니다. 덕분에 인비태는 세계 5위 규모의 유전자 DB를 보유하고 있다고 합니다. 하지만, 이 부분은 정확한 소스를 찾지는 못했습니다.
서비스는 크게 유전체 기반의 진단, 예방, 출산 관련 서비스를 제공합니다. 1) 진단은 크게 2가지로 나뉘는데, 진단 검사는 현재 증상이 유전적 요인에 의한 것인가 검사하는 것이고, 예측 검사는 현재 증상이 없더라도 향후 유전적 요인에 의해 증상이 생길 개연성이 보이면 진행을 합니다. 2) 예방 검사는 건강한 성인이 자신의 유전자를 이해하고 건강을 지키기 위해 예방 차원에서 하는 검사입니다. 3) 출산 검사는 자식에게 어떤 유전자를 넘겨줄지, 그리고 자식이 유전자 변이가 생길 가능성, 다운증후군 등의 가능성을 봅니다. 그리고 또, 유산의 가능성도 볼 수 있습니다.
예전에 인비태를 보았을 때 가장 먼저 든 생각은 인비테가 유전체 검사를 더 저렴하게 제공하고 있는데, 인비테는 어떤 독보적인 기술력이 있을까였습니다. 일차적으로 일루미나 급은 당연히 아니더라도 높은 기술력을 가진 해독 능력이 있지 않을까 생각을 해보았습니다. 그래서 우선 홈페이지를 열심히 둘러보았으나, 유전체 검사 자체에 대한 기술력은 찾아볼 수가 없었습니다.
왜 인비테인가? 라는 글에도 기술력에 대한 이야기는 없습니다. 우리는 퀄리티 높은 검사를 제공한다. 이 과정을 스무스하게 진행한다. 이 검사가 유용한 모든 이들에게 검사를 제공하기 위해 노력할 것이다.
더 자세히 보니 대단한 해독 관련 기술력이 있다기 보다는 일루미나와 같은 회사에서 유전체 시퀀싱 기기와 소모품을 사와서 이를 돌리고, 여기에 나온 결과를 토대로 암, 심장병 이런 부분 스크리닝을 도와주는 회사입니다. 바이오테크보다는 서비스기업이라고 보는게 조금 더 가까울 것 같습니다. 물론, 검사 이후 진단 이쪽에서는 기술력이 있어 보입니다.
네불라유전자라는 회사에서도 인비테와 마찬가지로 유전체 검사를 제공하기는 하지만, 마찬가지로 기술력 기반이라기 보다는 테스트를 실행하고 분석을 제공하는 것입니다. 해독 쪽에서 기술력이 없는 회사라면 일루미나와 동일 선상에서 놓고 비교하기는 조금 어려워 보입니다.
원래는 바로 투자할 수 있는 기업을 찾아 올리는 것이 목표였는데, 의도와는 달리, 이제부터 조금씩 유의해야 할 내용들이 나옵니다. 이것들은 개인적인 의견이니 편하게 봐주시면 좋을 것 같습니다. 이런 관점에서도 볼 수 있구나 하고 편하게 봐주시면 좋겠습니다.
게다가 경쟁도도 매우 높습니다. 2019년 사업보고서에 굉장히 많은 경쟁자가 있다는 사실을 보여주면서, 자신들보다 경험이나 업력이 많기 때문에 경쟁하기 버거울 수도 있다는 점을 내비칩니다. 그만큼 이 시장에 진입한 플레이어들이 이미 많이 있습니다. 게다가 해외 세일즈에 경험이 많지 않다는 부분도 언급을 합니다. 미국 밖으로의 확장성도 쉽지 않을 수 있겠습니다.
조금 더 불편한 부분이 있었는데, 인비테 페이스북에서는 불만의 글이 굉장히 많았습니다.
보험료와 합하면 대략 100불 정도에 검사를 받을 것이라고 들었는데, 왜 6000불이 청구 되었나? 이런 취지의 불만 글이 주류를 이뤘습니다. 물론, 미국은 의료보험이 굉장히 큰 이슈인 나라이고, 개별적으로 비용은 더 면밀히 살펴보아야 하지만, 어쨌든 저런 불만이 있어 보이는게 좋아 보이지는 않았습니다. 게다가 저렴한 검사이고 많은 이들이 큰 어려움 없이 비용을 지불할 수 있다고 홍보를 했는데, 과도하게 청구가 되는 것은 문제가 있어 보입니다.
더 본질적인 문제는 바로 재무현황입니다.
인비태는 지금까지 아직 이익을 내본적이 없습니다. 매출은 꾸준히 증가해서 2019년 2억 달러가 넘습니다. 대부분이 검사로 인한 수익이고, 총 469,000회의 검사를 수행했습니다. 건당 수익은 453불 정도라고 합니다. 건당 원가는 약 245불이어서 매출 대비 원가 비중은 50% 정도입니다. 하지만 그만큼 비용도 많이 쓰고 있는데, 마케팅 관련 판관비 R&D 비용도 큰 폭으로 증가했습니다. 그래서 나온 영업손실은 거의 매출액만큼 나옵니다. 이자 비용까지 감안한 당기순이익은 매출액 이상이 나왔습니다. 매출을 10을 일으키면 비용으로 20을 써서 손실이 -10 나오고 있습니다. 물론 향후 고성장이 기대가 되는 섹터이기 때문에 사업 초기에 비용은 미래를 위한 투자라고도 볼 여지도 있습니다.
문제는 이 손실을 충당하기 위해 어디선가 계속 자금을 마련해야 한다는 것입니다.
현금과 현금성 자산은 꾸준히 증가합니다. 그런데 부채가 가파르게 상승합니다. 납입자본금도 추가적으로 증가한다는 것을 알 수 있는데, 이 의미는 주식도 신규로 발행을 해서 자금을 모집하고 있습니다. 기존 주주들의 주식이 희석되는 것이죠.
현금흐름표에서도 같은 모습을 찾아볼 수 있는데, 영업에서는 현금을 창출하지 못하고 있고 그러면서 기술력을 계속 향상시켜야 하기 떄문에 미래를 위한 투자는 계속 해야 합니다. 결국 현금이 필요하기 때문에 부채와 주식을 발행해야 하고 2019년에만 3.4억 달러 장기부채 발행, 2.1억 달러 보통주 발행을 했습니다. 그렇게 해서 현금이 증가한 것을 볼 수 있습니다.
재무제표만 보면 투자하지 말아야 하는 종목이 맞습니다. 비지니스 모델이 맞는지 의문을 제시하는 사람들도 있습니다. 하지만, 사람들이 미래가치를 보고 있기 때문에 그 성장성에 가치를 부여하고 있습니다.
인수합병에도 매우 적극적입니다. 최근에 암정밀진단회사인 아저DX를 인수했는데, 이번 인수로 인비태는 종양에 대한 유전체 분석기술을 포함해 암 치료효과의 예측과 예후를 모니터링, 그리고 정밀종양학(precision oncology) 역량을 확보하게 됐습니다. 인수 규모는 약 14억 달러이고, 3.25억 달러를 현금으로 지급하고 자사주 3천만주를 또 지급합니다. 향후 미리 정해진 목표를 달성하면 아처DX에 추가로 자사주 2700만주를 지급할 수 있습니다. 한 주당 30불만 감안해도, 3.25억 달러 현금에 9억 달러 상당의 주식을 주는 것이고 추가로 8.1억 달러를 지급할 수도 있기 때문에 다소 무리한 계약이 아닌가 생각이 듭니다. 2019년 말 기준 인비태의 총 자산이 7.8억 달러입니다... 아처DX의 연 매출은 약 5천만달러가 넘는다고 하고 325개의 넘는 제품을 보유하고 있고, 50개 이상의 제약사와 파트너쉽을 가지고 있다고 합니다. 인비태는 아처DX 인수후 3-5년간 매년 매출이 50-60% 성장할 것이라고 보았습니다. 이외에 클리어제네틱스라는 홈페이지에서 활용할 수 있는 챗봇도 인수를 했고 2017년에는 콤비매트릭스를 인수해서 출산 관련 검사쪽을 보강했습니다. 올해는 디플로이드라는 회사도 인수했는데, 이 회사는 유전자 변이를 몇분안에 검사할 수 있는 AI소프트웨어를 가지고 있는 회사입니다.
CEO인 숀 조지는 이 분야에서 경험은 있어 보입니다. 학부를 UCLA에서 분자 유전학을 전공했고, 관련 석사 박사 학위를 받았습니다.
결론적으로 장점과 단점을 정리해보겠습니다.
시장 자체의 성장성은 의심할 수 없습니다. 유전체 분석 가격이 더욱 저렴해지면서 인비태는 이를 통해 수혜를 받을 수 있습니다. 그리고 매년 검사 수가 큰 폭으로 증가하고 있는데, 데이터가 많이 확보될 수도록 플랫폼으로서의 위력은 더 강해질 수 있습니다. 단점은 마음 편하게 투자하기 다소 어렵지 않나하는 개인적인 생각입니다.
첫번째는 지속적으로 발생하는 손실. 우선 현재 이익을 내는 것을 기대하는 것은 아니지만, 이익을 내기 위한 로드맵 조차도 아직은 없어 보입니다. 분기마다 진행하는 콜을 보면, 검사 수 증대, 매출 증대에 대해서는 굉장히 많이 얘기를 하지만, BEP를 맞추기 위한 전략은 뚜렷하게 보이지 않습니다. 일루미나처럼 장비 판매 횟수인 Q를 늘려서 소모품을 많이 파는 전략도 수행할 수가 없습니다. 경쟁력을 유지하기 위해 인비태는 R&D에 비용을 적극적으로 집행해야 합니다. 하지만 인비태의 재정상태가 좋지 않다는 것이 문제입니다. 게다가 이번에 아처DX를 인수하기 위해 보유 현금은 거의 다 쓸 것으로 예상이 되는데, 추가적인 증자가 있어야 할 것으로 보입니다.
두번째는 이익을 낼 떄까지 결국 계속 자금을 수혈해야 하는데, 투자자들과 채권자들의 인내심이 언제까지 유지될지도 잘 모르겠습니다. 게다가 엎친데 덮친격으로 계속 유휴 자금을 써서 인수를 하고 있는데, 이번 아처DX 인수도 보면 자기 규모보다 큰 가격으로 인수를 하는 것도 무리수가 아닌가 생각이 듭니다. 그렇게 보면, 애초에 기술력이 다소 부족하지 않았나 생각이 듭니다. 홈페이지에서 쓰는 챗봇도 개발하지 못해서 클리어제네틱스를 인수하고, 출산 관련 검사 업체도 인수한 것이었고, 가지고 있는 본원적인 경쟁력이 무엇인가에 대해 근원적인 의구심이 들었습니다. 기술력도 뛰어나지 않은 것 같습니다.
게다가 이 시장에서 경쟁자들도 굉장히 많아지고 있습니다. 대형 IT 업체들마저 이 검사 시장에 뛰어들려고 하고 있습니다. 기존 업체들 간에서도 경쟁이 치열해지고 있습니다. 사업 모델 자체에 대해서 점검이 조금 필요할 것 같습니다. 이익을 내기 전에 회사가 먼저 부도가 나면 안될 것 같습니다.
결론적으로 조금 조심스럽게 지켜보아야 할 회사가 아닌가 싶습니다.
오늘도 방문해주셔서 감사합니다.
