미국리츠: 하논 암스트롱(미국의 독보적인 클린에너지 리츠 Hannon Armstrong, 견고한 사업기반에 경쟁력 갖춘 경영진) | 내일의 그래프

​

안녕하세요. 내일의 그래프입니다.

​

오늘은 하논암스트롱이라는 기업에 대해서 알아보려고 합니다. 미국 최장수 클린에너지 투자회사인 하논 암스트롱은 앞으로 클린에너지가 부각되면서 더 각광을 받을 기업으로 보입니다.

​

최근에 시베리아의 베르호얀스크 마을의 최고기온이 섭씨 38도를 기록했다는 소식이 전해졌습니다. 원래는 겨울 최저기온이 영하 40도까지 떨어질 정도로 춥고 6월에는 평균기온이 영상 20 정도인데, 이례적으로 폭염이 이어지는 중이라고 합니다. 이런 이상고온현상이 시베리아 곳곳에서 벌어지고 있다고 합니다. 북극이 점점 뜨거워지는게 인류에게 큰 위기가 될 수 있는데, 그 이유 중 하나는 바로

*영구동토(Permafrost) 때문입니다.

 

영구동토는 1년내내 계절과 상관 없이 섭씨 0도 이하로 지하에 얼어 있는 땅을 영구동토층이라고 합니다. 두께가 100m에 이를 정도로 두껍다고 합니다. 북반구 면적의 1/4이 여기에 해당한다고 합니다. 그런데 이 온도가 2007년부터 2017년까지 10년간 평균 0.29도가 올라갔다고 합니다. 일부 지역은 1도 이상 온도가 올라간 곳도 있습니다. 그래서 영구동토층이 녹아서, 지난 14년간 규모가 10% 이상 줄어들었다고 합니다. 문제는 영구동토층이 온실가스를 잔뜩 품고 있습니다. 여기에는 수만년 전에 있었던 동식물의 사체가 많은데, 얼어 붙어있을 때는 문제가 없지만, 녹아서 부패하기 시작하면 온실가스를 엄청나게 방출하고

* 지구 온난화를 가속화하는 연쇄 증폭 작용이 일어납니다.

​

여러 이유 중 하나지만, 전 세계적으로 각국이 기후 변화에 더욱 기민하게 대처하고 있는 이유입니다. 최근 바이든은 2400조원의 에너지 공약을 발표했는데, 기후 변화를 넘어 경제회생에까지 방점을 두었다고 합니다. 4년간 청정에너지 인프라를 구축하는 데 2조 달러를 투자하겠다고 밝혔습니다. 크게 전력, 에너지 효율, 교통 분야가 타겟입니다. 2035년까지 전력부문에 있어서 탄소배출을 제로로 줄이고, 재생에너지를 확대하고 미국에서 가장 친환경적인 정책을 시행하는 캘리포니아식 자동차 연비규제를 도입할 것이라고 합니다. 전기차 충전소도 50만개 이상 설치할 계획입니다.

​

 

이런 시점에서 하논암스트롱과 같은 회사를 살펴보는 것은 의미가 있겠습니다. 1981년에 설립이되었고, 리츠회사입니다. CEO Jeffrey Eckel씨의 리더쉽 하에 회사 운영을 잘 해왔습니다. 시가총액은 24억 달러 수준이고 주당 가격은 32.4불 정도입니다. 2013년 12.5불에 IPO를 했었고 당시에 1.7억 달러를 모집했습니다. 그 이후로 성장에 성장을 거듭해서 가격만 약 3배가 되었습니다. 매년 부채와 자기자본을 포함하여 약 10억 달러의 신규 투자를 집행하는 것을 목표로 하고 있습니다. 2019년 당기순이익은 92백만 달러 정도 기록하였습니다. PER는 약 24배 정도 수준입니다. 지난 3년간 매출이 연간 30%씩 성장해왔습니다. 배당을 주는데, 분기마다 지급하고 있습니다. 꾸준히 우상향 하고 있었지만 코로나 피크 당시 -40% 정도 하락했지만 꾸준히 우상향 하였습니다. 3개 자산을 비교해봤는데, 하논, 나스닥, S&P 500 순입니다. 2013년 5월부터 올해 6월말까지 나스닥과 거의 비슷한 수익률을 거두었습니다. 하지만, 변동성은 거의 2배 높았다는 것을 보실 수가 있는데, 생각보다는 변동성이 있는 회사입니다. 최대하락폭도 40%로 크게 움직였습니다.

​

사업 현황을 살펴보면 크게 3가지 영역에서 투자를 하고 있습니다. 첫번쨰는 Behind the meter, 두번째는 Grid-Connected (또는 Front of the meter), 마지막은 지속가능한 인프라입니다. 하나씩 살펴보겠습니다. 용어가 조금 어려우실 수 있는데, 미터라는 것은 요금기를 말합니다. 쉽게 말하면 내가 요금기 앞에 있냐 뒤에 있냐인데, 내가 요금을 내는 사람이냐, 요금을 징수하는 사람이냐. 이 관점에서 보시면 조금 더 쉽습니다. 전력사용 대가로 요금을 내는 사람인데 특이하게 전략을 생산하는 경우라면 BTM, 요금을 받고 전문적으로 전력을 공급하는 사람은 FTM, 이렇게 이해하시면 대략 감이 오실 것 같습니다. 다시 말씀 드리면, BTM은 가정과 사무실 등 각종 상업 시설에서 전력을 직접 생산하는 시스템입니다. 가정과 기업에서 필요한 전력을 자체적으로 생산하고 소비하는 시장입니다. 예를 들어 가정 지붕에 태양광을 설치하는 프로젝트, 상업시설인 쇼핑몰 지붕에 태양광을 설치하는 프로젝트를 들 수 있겠습니다. 잔여 전력은 에너지저장장치에 저장해두었다가 판매도 할 수 있습니다. 반면, Grid-Connected는 외부에서 대규모로 생산된 전력이 지역 전력망에 공급할 수 있도록 연결해주는 것입니다. 세번째, 지속가능한 인프라는 환경을 다시 재생시키는 사업입니다.

​

예를 한번 보시겠습니다.

​

첫번째는 민관합동투자 인데 미국에서는 이를 퍼블릭 프리이빗 앞글자를 따서 P3라고 부릅니다. 아이오와 대학의 전력과 상수도시설을 저탄소 중심의 시설로 업그레이드 후 이를 운영 및 관리하는 사업인데 1억 달러가 투자되었습니다. 하논은 이 사업에 우선주 투자를 하여서 안정적인 현금흐름을 기대할 수 있습니다.  에너지 효율화도 추진하는데 난방, 환기, 냉방을 고에너지효율로 업그레이드하는 시스템입니다. 연간 2백만 달러가를 아낄 수 있다고 합니다. C&I은 상업이나 공업 시설 위에 태양광을 설치하는 프로젝트인데, 대기업인 Fedex나 쇼핑몰 타겟 지붕에 공간이 남는데, 여기에 태양광을 설치하는 사업입니다. 누이좋고 매부좋다고 할 수 있습니다. 지역사회에 소규모로 태양광도 설치하고 주거단지에도 설치하고 에너지저장으로 유휴 전력은 팔고 굉장히 효율적으로 움직이는 시스템입니다.

 

Grid-Connected는 대규모 신재생 에너지 투자사업입니다. 우선주로도 투자하고, 직접 땅을 매입해서 풍력발전소, 태양광을 설치하기도 합니다.

​

 

생태계를 복원하는 사업에도 2천만불을 투자했습니다. 전력발전소를 사기업으로 전환하고 시스템을 업그레이드 하는 프로젝도 있습니다. 스톰워터 프로젝트라는 것도 있는데, 비가 많이 오게 되면 물의 이동이 잦아지고 땅의 영양분이 더 빨리 빠진다거나, 땅의 침식으로 이어지고, 특히 체사피크 지역에는 유전이 많아서 각종 오염물질의 이동이 잦아집니다. 자연적인 방법을 활용해서 물의 이동을 저지시키는 굉장히 친환경적인 방법입니다.

​

 

하논암스트롱의 총 포트폴리오 규모는 21억 달러이고 크게 BTM이 61%, 그리드가 38%입니다. 평균잔존만기 운영기간은 15년이고 총 180건에 투자 평균적으로 12백만불을 투자했습니다. 굉장히 분산을 많이 해놓았다는 것을 알 수 있습니다. 조금 더 구체적으로 살펴보면 그리드 태양광 22%, 풍력 16%이고, P3 사업 19%, C&I 사업 7%, 주거용 태양광 30%로 굉장히 사업도 다변화되어 있습니다. 그리고 대부분의 수입은 우선주, 도는 선순위 채권으로 되어 있어 안전성도 구비하고 있다는 것을 볼 수 있습니다. 예로, 태양광 그리드 프로젝트는 하논에게 지불하는 금액이 영업"비용"으로 처리해서 다른 투자자들보다 가장 먼저 받을 수 있게 장치를 해놓았습니다.

​

 

다 좋은데, 과연 이런 친환경 사업이 돈이 되냐 궁금하신 분들이 많으실 겁니다. 그런데, 가중평균해서 BTM은 8.1%, Grid는 7.1%, 지속가능한인프라는 6.6%의 놀라운 수익률을 보여주고 있습니다. 수수료 수입도 있지만, 우선주 투자로 인한 배당 수입도 있고, 별도로 이런 딜을 구조화하는데어 자문 수수료도 나오고 있습니다. 총 수수료 수익률은 8%로 가정했을 때, 부채로 인한 이자율이 약 4%. 그러면 남는 수익률 4%인데 레버리지를 2.5배 활용해서 10% 수익률이 나오고 여기서 보수 등을 공제하게 되면 매년 8% 정도는 버는 사업으로 추정을 할 수 있을 것 같습니다. 레버리지를 활용하는 구조라는 점은 기억을 하셔야 할 것 같습니다.

​

 

사업보고서에 나온 손익을 보시면 2019년 총 매출이 1.4억이고, 거기서 각종 비용을 빼면 26억, 여기에 배당의 형태로 받은 수입 6천 4백만불을 더하고 세금을 빼면 약 82백만달러의 순수익을 거두었음을 알 수 있습니다. 리츠이기 때문에 국내와 마찬가지로, 90% 이상의 이익을 분배하면 세제 혜택을 받을 수 있습니다.

​

증가율을 보시면, 일반적 수입에서는 거의 증가폭이 없지만, 배당수입이 191% 증가했음을 확인할 수 있습니다. 지속적인 투자가 이루어질 것이기 때문에 앞으로도 이익의 증가를 기대할 수 있을 것 같습니다.

​

대차대조표도 살펴보면, 유보 현금이 없기 때문에 신규 투자를 하기 위해서는 추가적으로 차입을 하고 동시에 유상증자도 하여야 합니다. 지금까지는 계속 사업이 호조를 이뤘기 때문에 증자로 주주지분율이 희석이 되기는 하지만 가격도 상승했기 때문에 지금까지는 모두 윈윈이었습니다. 올해 5월에 또 신규로 차입과 유상증자를 했음을 확인할 수 있습니다.

​

2019년 자본변동표도 보시면 보통주 발행이 있었고, 그 밑에 보면 임직원의 스톡옵션도 일부 있음을 확인할 수 있습니다.

​

​

장점

​

1. 사업구조

최근에 모기지 REITs가 미국에서 엄청난 타격을 받았습니다. 레버리지도 높았고, 코로나로 인해 부실채권이 생길 수도 있다는 우려가 생겨서였습니다. 하지만 하논은 그런 타격에서 벗어날 수 있었고 배당 컷도 없었습니다. 결국 하논의 사업은 전력발전이고, 어떤 조직이든 전력비용 감축은 가장 최후의 수단일 것이고 게다가 하논은 여러면에서 우선적인 지급을 받을 수 있는 구조를 확보해놓았습니다. 다른 리츠와 비교해보면 배당률이 다소 적다는 장점이 있지만, 굉장히 안정적인 배당추이를 보일 것으로 기대됩니다. 다른 리츠와 달리 소수 자산에 집중되기보다는 180개 자산에 걸쳐 다변화가 되어 있기 때문이고, 지급도 선순위가 많습니다. 자산과 부채간 관리도 굉장히 잘하는데, 자산도 장기 고정금리이고 부채도 장기 고정금리 형태로 되어 있습니다. 배당이 적은 것이 단점이기는 하지만, 자본차익으로 연간 굉장히 꾸준히 높은 수익률을 보여주었습니다. 전력발전이지만, 더 공격적이지만 운영이 잘 되고, 환경에 올인된 EGS 강자라는 점은 장기적으로 좋은 투자자산이 될 것으로 보입니다.

​

​

2. 사람

하논은 이런 친환경사업에만 주력합니다. 그리고 이렇게 한 우물만 판지 40년이 지났습니다. 그래서 굉장히 신뢰가 갔습니다. CEO의 인터뷰 영상을 보면, 이 사업에 임직원들이 얼마나 열정이 있는지 볼 수 있었습니다. 주관적으로 평가할 수 밖에 없는 것이기는 하지만, CEO의 진정성도 느껴졌습니다.

​

​

3. 탄소절감 효과. CEO도 지속적으로 나와서 하는 이야기지만, 향후 탄소배출권이 인정된다면 여기서 부가적인 수입을 기대할 수도 있을 것입니다. 그린에너지로 가는 방향 자체는 어찌할 수 없는 흐름인 것 같습니다.

​

단점은

​

1. 밸류에이션

​

밸류에이션은 다 리츠와 비교시 다소 높은 편이지만, 자산 퀄리티가 더 좋기 때문에 일반 리츠와 비교는 어려움은 있어 보입니다. 자체적으로 놓고 보면 지난 3년간 16에서 20배 사이에서 움직였습니다. 최근 급락시 14배까지 내려갔지만 지금은 다시 23-24배 정도로 다시 올라와서, 저렴한 편은 아니라고 생각을 합니다. 소량 진입 후, 가격이 빠지는 경우에 조금씩 모아나간다면 나쁘지 않은 투자선택이 될 것 같습니다. 아까 말씀드렸지만, 변동성도 꽤 있는 자산이라는 점은 유의하셔야 할 것 같습니다.

​

2. 낮은 배당률

​

최근 가격 기준으로 하면 3%대 초중반이어서, 이 부분은 다소 아쉽지만 안전성 측면 + 향후 자산가격 증대를 감안하면 나쁘지는 않을 것 같습니다.

​

3. 정책 불확실성

​

바이든이 대통령이 된다면, 정책적으로는 더 호재일 수도 있겠지만, 트럼프 정권에서도 굉장히 사업을 운여을 잘 해왔습니다. 게다가 기업들은 미리 선제거으로 탄소제로를 향해 준비하고 있기 때문에, 사실 정권과는 무관하게 성장하는 섹터라고 볼 수 있겠습니다.